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中国企业境外并购法则

作者:梁霭中杨奕琦

在借助境外并购交易来扩张能力和助力增长的过程中,越来越多的中国企业发现他们需要掌握一套新的规则。

雄厚的资金、政府的鼓励以及自身实现全球化的意愿促使中国企业加大力度收购外国企业,拓宽能力和产品组合,以在海内外市场取胜。

中国已经连续三年成为净资本输出国。贝恩公司对中国企业并购活动开展的一项分析显示,自2009年以来,境外交易的成交额以每年22%的速度递增,到2014年已经达到790亿美元。当前交易范围覆盖各地区的多个行业,且涉及行业还在不断增长之中。尽管近年来私有企业在境外并购中的活跃度日益增加,但在超大型交易中,国企仍然占据主导地位。在过去,境外交易的主要目的是获取自然资源或原材料。现在则为帮助企业培养和发展人才,或者帮助企业进入海外市场。

许多中资收购方对境外并购仍然是陌生的。随着这类交易的兴起,他们需要学习一些基本的规则来避开常见的失误(参见文末《指导境外并购的一些问题》)。在那些失败的境外并购中,收购方往往表现出三大失误。首先,他们可能忽略了情景分析的重要性,对汇率波动或商品价格周期性波动等意料之外的宏观经济风险缺乏充分的应对准备。第二,他们可能过于简化了尽职调查流程。令人不安的现状是中资收购方往往低估尽职调查的重要性。我们看到一些企业仅投入一个月的时间对收购目标进行尽职调查,且尽调人员主要为仅具备中国市场相关经验的内部员工。第三,许多中国企业对并购后的整合缺乏经验和重视,尤其在文化和治理这两大关键领域。例如,中资收购方原封不动地保留外国企业领导团队而不去探索其他治理方案的现象很常见。 这对于收购自然资源资产的交易而言可能是正确的做法,但对以产生协同效应为目标的并购交易而言,可能会适得其反。

根据我们帮助中国企业制定并购项目的经验,我们确定了成功开展并购交易需遵循的五条重要规则。

推动并购成为企业增长战略在全世界范围内的延伸。一些中国企业发现,外延式增长往往是创造股东价值的最佳方式,我们了解到,拥有越多并购计划的企业,并购交易成功的几率更大。我们的研究表明,中国与世界其他地区一样,交易的规模越大、频率越高,产生的股东回报也越高。交易规模大(累计交易额超过收购企业市值75%)且交易次数频繁(超过每年一次)的企业整体而言有着较为出色的表现。我们称这些成功的并购方为“登山者”。在2000年至2014年期间,中国燃气、兖州煤业和云南省城市建设投资公司等“登山者”平均每年实现了高达17.4%的股东总回报。而一些仅参与小规模并购交易的企业仅实现了11.3%的股东总回报。(股东总回报定义为股价变化,假设现金分红用于再投资。)

这种情况是符合逻辑的:并购活动较多的企业更容易识别合适的并购目标,能够更好、更快地执行尽职调查和评估交易,并发展相关组织能力以更有效地整合收购对象。领先的并购者能形成一套针对并购交易的可复制的模式®他们建立起一套学习机制,形成基于企业整体战略的并购技能和能力,并在开展新交易时重复应用。他们持续投入构建自身的并购能力并使之制度化,所付诸的努力不亚于从头开始构建一个营销或制造职能部门。




以上海集优机械为例,该公司成功收购了一家欧洲领先的汽车紧固件供应商Nedschroef,制胜因素为卓越的交易主题。交易主题明确了并购交易将如何帮助集优进入原本难以进入的高壁垒市场。而Hedschroef也将有机会进入高速发展的中国市场,实现低成本生产。

从范围和规模的角度去审视交易将有助于收购方形成对潜在收购交易长期价值的关键洞察。规模交易是指目标公司和收购方之间业务存在高度重合。此类交易有利于推动公司现有业务在未来的扩张。而在范围交易中,目标公司与收购方的业务相关,但仍有较大差异。此类交易有助于收购方进入新市场、产品线或渠道。

严谨的尽职调查。毫无疑问,不完善的尽职调查是中国并购交易失败的最重要原因。其它原因还包括尽职调查经验不足、过度依赖银行、缺少对本地市场的了解、中国和外国市场的文化差异等。2013年,双汇国际(现为“万洲国际”)收购了全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商史密斯菲尔德(Smithfield Foods)。当时业界普遍认为这是一场双赢的交易,两家公司将获得上游资源、品牌效应和经验分享的优势。不幸的是,这次并购未能实现预期的效果,而原因之一就是尽职调查不充分。例如,公司没有对上升空间的假设进行充分验证,对美国进口供应的预测过度乐观,而对美国和中国生猪价格的波动估计不足。

将双汇与集优进行比较,我们可以发现,集优在收购Nedschroef之前进行了全面的尽职调查,设立专门的团队,招募外部顾问,对核心市场和新市场的所有情景进行压力测试,从而确定了切实可行的协同效应。

了解真正需要整合的领域。由于某些可预测因素,许多境外并购交易的失败在意料之中。如果没有清楚地定义价值来源,公司会将整合重心放在错误的地方,因而无法产生协同效应。如果不尽早解决治理、文化问题和安抚员工,公司会流失关键人才。而且,整合过于复杂还会导致管理层分散对基本核心业务的关注。

贝恩认为必须在制定交易主题时就将整合考虑在内,并围绕关键价值来源安排整合计划和人员。团队也必须从一开始就了解他们所涉及的并购范畴的价值所在,并以自下而上的方式作出估值。

企业必须依靠本地整合团队快速、有效地解决最棘手的文化、人员和治理问题。这些是整合过程中无法避免的障碍,但如果解决得当,结果将大为不同。贝恩开展的一项全球研究显示,能够积极处理文化问题的收购者在宣布交易一年后平均能够取得5.1%的股价涨幅,而不采取积极态度的公司,股价反而下跌。

什么是卓越的并购整合?从2010年吉利汽车15亿美元收购沃尔沃汽车的案例中我们便可窥见一斑。该交易不仅帮助吉利成功超越了竞争对手,也帮助沃尔沃成功扭转了销售下跌之势。缜密计划的并购整合为双方都创造了价值。例如新成立的中欧汽车技术中心帮助双方合作开发紧凑型轿车,并为吉利工程师提供了学习最新技术的机会。双方还共同采购通用原材料和组件,降低了成本。但为了维持沃尔沃的高端形象,吉利决定将沃尔沃作为一个单独的部门并保留了原有的销售和经销商网络。吉利和沃尔沃还特别关注了文化和治理问题。此举对并购成功至关重要。整合的设计从多个方面照顾到了沃尔沃独特的文化。沃尔沃前CEO还受邀加入了合并后的公司董事会。在经营上,吉利授予了沃尔沃高度自治的权力,并与沃尔沃瑞典相关工会保持密切沟通。这场并购从多个维度来看都是双赢的:吉利提高了技术水平、品牌形象以及管理能力;沃尔沃加强了与中国政府的关系,再次在中国市场取得增长。

集中动员。顺利整合境外交易需要的是一种积极且规范化的方法。有效的整合往往会启用决策管理办公室。整合负责人将确保指导委员会和工作小组的重点放在最有价值的关键决策上。他们不仅要绘制决策路线图,还要按照“决策的节奏”来管理组织,以确保每项决策有充分的信息作为基础,并由合适的决策者在正确的时间做出。

首先,企业应要求整合工作负责人对其负责的财务和非财务指标设立目标,并按时间倒序进行安排。这将帮助他们确定哪些是必须制定的关键决策,以及决策的时间和顺序。

如果管理层任由组织受到整合的影响而不采取任何行动,双方的基础业务都将因此受挫。CEO应定好基调,把自己的主要时间放在基础业务上,并保持对现有客户的关注。CEO以下人员,至少90%的人员应以基础业务为重,并制定明确的目标和激励机制以保持双方业务的正常运作。企业此时应格外注重客户需求,将其放在首位,并将客户沟通与利益相关者的沟通结合起来,尤其是在系统变革可能会使客户感到困惑的情况下。企业应在整个整合过程中密切监控基础业务,以确保所有业务正常运行。

境外并购正成为中国企业的一大利器。因此,企业有必要花时间和精力去研究这个过程、汲取其中的经验和教训、对过程的有效性做出评估、思考下次并购可以在哪些领域进行改进、将从整合中获得的启发和原则应用于今后的并购活动,以取得更大的成功。最终,企业将随着并购交易量的上升而不断得到完善,这是中国企业将学到的至关重要的一点。

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《指导境外并购的一些问题》

对于中国企业而言,境外并购复杂程度高、挑战大,因此,我们别无选择,只能明确目标、先发制人。以下问题可以作为切入点。

是否承认自身欠缺某些领域的知识? 要避免对协同效应的高估,开展尽职调查进行验证。 认识到失败的可能性并提早计划应对方案。

是否尽早开始?积极主动地设计整合方案并尽早开始,甚至在交易结束前就有所行动。

是否采取了合适的治理结构和监督机制?仅仅依靠董事席位来施加影响和监督是远远不够的,即便是对于范围交易也是如此。(在范围交易中,目标公司与收购方的业务相关,但仍有较大差异。此类交易有助于收购方进入新市场、产品线或渠道。)

整合是否主次分明,快速推进?有效的解决文化问题。尽早做出决定并及时沟通。要确定高优先级的整合活动并安排相应的负责团队。时刻保持执行效率。

明确每笔并购交易如何创造价值。每笔兼并或收购交易都必须有考虑周全、精心设计的交易主题,即客观说明交易可以如何加强公司的核心战略。交易主题阐明并购如何为目标公司和收购方提升价值。比如,交易可以扩大收购方的能力,为现有能力创造新机会,产生显著的成本协同效应,或是帮助收购方进入新市场。及早根据公司战略制定有意义的交易主题将带来巨大回报。贝恩最近对全球各地的250位企业高管进行了访谈,发现90%的成功交易在一开始就制定了清晰的交易主题,而在失败的并购交易中,约有50%制定了交易主题。一个清晰的交易主题应该包括5-10个最重要的价值来源和风险,指明取得成功必须采取的行动方向。

梁霭中是贝恩公司全球合伙人,亚太区兼并收购业务主席、大中华区医疗保健业务主席,常驻上海。

杨奕琦是贝恩公司全球合伙人,大中华区兼并收购业务主席、大中华区私募股权基金业务联席主席,常驻香港。